实际上,虽然DC/EP大体框架已经确定,但一些具体制度安排还需讨论,这些问题对DC/EP运行及能否对经济、
金融系统发挥积极作用具有重要意义。本文试图针对于这些问题作出探索性回答。
最重要的一个问题是,如何避免推出DC/EP对金融体系产生过大影响,具体而言即如何设置有效机制防止出现挤兑商业银行。为解决这一问题,Kumhof和Noone(2018)提出了CBDC运行的四个核心原则:一,应对CBDC支付一个可调节的利率;二,CBDC与银行准备金是两个独立体系,不可兑换;三,不承诺银行存款能够按需转化为CBDC;四,央行只以认定的合格抵押品发行CBDC。[27]Kumhof等的研究在学界产生了较大影响,但这四个原则实际上都非必需,甚至有一些是逻辑不恰当的。
第一个核心原则,Kumhof等给出的解释是,若央行对CBDC支付零利率,同时因没有正确判断市场对CBDC的需求造成了过度供给,要实现CBDC出清只有两种办法:一是令CBDC相对于其他形式的货币贬值,这是央行难以接受的;二是降低CBDC名义余额的实际价值从而使其出清,这又会与反通胀目标抵触,只有通过调节利率才能够使CBDC供求平衡。这一解释看似合理,实则不然。同样的问题为何没有出现在纸币上?央行对纸币支付零利率,纸币供过于求时,可通过商业银行回流到央行,同时商业银行在央行的准备金增加,多余流动性得以吸收。同样情况也应会出现在CBDC上,为何CBDC无法回流,以至于央行要通过打破平价才能实现供求平衡?这一问题没有给出合理解释。
第二个核心原则同样存在问题。CBDC付息与否的确对经济产生不同的影响,但这些影响是有条件的。出于同样原因,如果将CBDC定位于与现金等价,则CBDC与准备金不可兑换也是不必要的。第三个核心原则同样缺少充分依据。若CBDC全面推广,可能导致纸币趋于消失,若不保证CBDC可与银行存款兑换,则意味着商业银行将不再无条件承诺将存款转化为央行货币,这完全颠覆了现有银行体系,这是完全无必要的。第四条原则与第二条原则结合在一起更是导致悖论:央行倾向于将合格证券转化为CBDC,而不是准备金,这意味着其他主体发行的证券比央行负债具有更高等级信用,而央行负债就是流动性最好、风险最小的资产。
Kumhof等提出的四项原则存在问题的根本原因在于没有将CBDC真正视为货币,而是一种对银行存款产生威胁的新型资产,为了不使得这种资产对现有银行体系产生冲击,而宁愿将其设置为“纪念币”。
另一方面,Kumhof等的担忧不无道理,需要设计一种机制预防金融脱媒与银行挤兑。Panetta(2018)建议通过设定个人持有CBDC上限来规避。[29]这种方法非常直接,但违背初衷,发行CBDC目的之一就是提升法币支付效率,若对公众持有的CBDC额度作出限制,实际则限制了付款数量和规模,反而降低了支付效率。
Kumhof等也提出了一个解决方案,即对CBDC支付一个非常低的、甚至是负的可调节利率。若公众对CBDC需求量增加,则新增需求会被低利率所抵消,从而避免金融脱媒和银行挤兑。然而若公众对CBDC需求大幅增加(如金融危机时),则需要对CBDC施加一个非常低的负利率,这种利率将难以被公众接受。事实上,央行无法事先说明何时会支付这种负利率,但是公众一旦了解到这种可能性,则很可能不会选择持有CBDC。
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