（二）矿机厂商拓展人工智能业务以应对币价波动
比特大陆、嘉楠耘智等全球领先的比特币矿机公司已经于早前尝试将自身在ASIC芯片设计上的优势“复制”到其他业务中，例如人工智能（AI）芯片的研发，这有助于其摆脱对矿机业务的依赖，使其业务收入减少与币价波动的相关性，也利好我国的半导体产业。
（三）丰水期矿场空置率高，枯水期矿场空置率有望下降
受制于矿机厂商的谨慎态度、欠佳流片率和对未来币价的观望，矿机目前供应不足，加之2018年，面对国内严格的监管环境，数十万台矿机出海，流向伊朗等地，2019年丰水期的四川矿场并未出现机位难求的局面，相反，空置率较高。
另一个容易被忽视的原因是，2017年比特币价格高歌猛进，从1000美元涨至近20000美元，刺激了大批矿工的挖矿热情，许多矿场在这一阶段开工建设，但2018年，比特币旋即进入熊市，加之2019年，矿机产能有限。另外，2019年的丰水期较2018年更晚；2019年6月四川部分地区的地震使一些河道断流，部分矿场将矿机迁往云南。这些因素共同造成了：相较于2017年、2018年，2019年的矿场出现较高的空置率。
需要注意的是，由于丰水期结束后，矿工在西南地区获得平水期和枯水期电力的可能性较低（电力有限，难以分配），不得不向西北地区搬运矿机，而路途中会有10-20%的矿机耗损。所以，购买了新推出的、能效比较低的矿机（如蚂蚁S17、神马M20）的矿工更倾向于直接将矿机托管于西北。
枯水期，西北矿场的空置率将有所下降，甚至出现“机位难求”的局面。另外，由于7nm等新型号矿机对矿场温度等硬件条件更为敏感，我们预计，随着矿机的更新换代，矿场的管理需要提升温度控制水平，例如，从使用负压风机向使用空调、压缩机和液冷等设备转变。另外，由于竞争激烈，矿场管理需更智能化、透明化，以增强客户对自己的信任。
投资建议1. 不同于市场认知，我们发现，
比特币全网算力的重心（六成以上）仍在中国，而四川丰水期在全球范围内都显得十分低廉的电费为这一结论增添了注脚；另外，虽然挖矿耗能较大，但七成以上的比特币挖矿使用的是可再生能源，且大部分是不并网的“弃水”，它并非一无是处的高能耗产业，对当地就业、消费和经济发展也有一定的拉动作用。需要关注后续各级政府对“淘汰”挖矿产业的政策的执行力度。2. 比特币挖矿已经形成清晰的产业链：矿机厂商-矿工-矿场/矿池-云算力平台-云算力投资者。
该产业链的每一环作为一种商业模式的生存状态都与比特币的价格密切相关。其中，多家中国矿机厂商设计出了行业内领先的矿机芯片，并试图在传统资本市场一展蓝图，近年来比特大陆、嘉楠耘智等还尝试将在挖矿业务上的积累的资本优势和ASIC能力“拓展”到人工智能业务中，并已经取得一些成绩；
矿场作为一种商业模式的核心是当地资源的整合能力，需“一事一议”，其经验的规模化复制门槛较高；经营矿池的核心亦为资源连接，有较多算力资源和商务运营经验的团队更有竞争优势；云算力平台将挖矿算力进行了标准化拆分，使“算力”成为一种类金融产品，提高了它的流动性，降低了挖矿门槛，对其商业模式影响最大的是本身的资金实力和由业务特性偏向金融业务导致其可能面临的监管压力。
3. 2018年前11个月比特币价格持续下跌，从13000美元左右跌至6000美元，全网挖矿算力仍然上涨，直到币价跌至6000美元左右，算力才开始下降。这说明在6000美元左右，仍然有许多矿工有盈利，而有些则选择了矿机、退出挖矿市场，这说明矿工的挖矿成本呈分化状态。其中，在熊市中，电费对矿工的挖矿决策影响重大。2018年11月，矿机算力才开始下降的一个重要原因即全球挖矿重镇——四川枯水期来临，矿工挖矿成本陡然上升。而在2019年的丰水期里，币价与算力齐飞，挖矿产业链全线复苏，各业态机会凸显。根据我们的分析，在2019年上半年的牛市行情推动和矿机厂商的新一轮发货周期下，四川矿场的空置率已经降低，比特币全网算力已经从5月31日的51EH/s增长至6月30日的62.6EH/s，涨幅为22.7%，并有望进一步增长。
4. 我们看好矿机产业链上矿机厂商的投资机会。首先，矿机厂商的芯片设计及产业化能力具备相当程度的护城河。虽然比特币矿机厂商的产能受芯片流片良率影响很大，但归根结底，对其业绩影响最大的还是剧烈变动的比特币价格，矿机厂商有拓展新业务的诉求，借助已有的芯片设计经验，矿机厂商有望将成功经验复制到人工智能业务中去，促进我国半导体和人工智能产业发展。其次，在整个比特币挖矿产业链，矿机厂商是最接近传统金融市场的一种业态。部分领先的矿机厂商已经积累了较多融资经验。第三，在比特币挖矿产业链中，矿机厂商业务的金融属性较小，主要是产品销售，面临的监管压力较小。
风险提示
1. 监管政策不确定性。目前区块链处于发展初期，全球各国对区块链技术、项目融资和代币的监管都存在一定不确定性，因此行业公司项目发展存在不确定性。2. 区块链基础设施开发不达预期。区块链是解决隐私保护问题的重要技术方向，目前区块链基础设施尚不能支撑高性能网络部署，去中心化程度和安全都会对高性能存在一定的牵制，区块链基础设施存在开发不达预期的风险。本文节选自国盛证券研究所已于2019年9月1日发布的报告《枯水期临近，比特币挖矿产业链继续回暖》，具体内容请详见相关报告。 作者：宋嘉吉
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