分析我国法定数字货币的经济效应

四、实证结果

（一） 参数校准

何东等（2013） 估计利率市场化后中国的实际均衡利率水平在4%—4.5%之间， 但他认为， 这一水平是经济“自然” 状态下不同期限利率的平均， 因此， 短期利率应在这基础上向下微调， 大概处于2%—3%之间。鉴此， 本文将效用跨期贴现因子β 校准为0.9925， 以使得稳态时的实际无风险利率为3%。参照马骏和王红林（2014） 的研究，设定闲暇在家庭效用函数中的参数Φ为1， 中间厂商的生产函数中资本份额γ 为0.5， 资本折旧率δ 为0.03， 中间产品的需求弹性系数μ 为6。根据当前一年期银行存款基准利率、银行贷款基准利率与存款准备金利率之差， 将x1₀、x2₀分别校准为0.75%和2%。其他参数则通过校准， 以匹配当前的宏观数据（见表1）。

表2 给出了经参数校准后模拟得到的稳定值以及实际值。稳态时的存款准备金率为25%， 而目前实际值为17%， 考虑到本文模型没有纳入外币存款准备金的变量， 因此， 稳态时的存款准备金率高于目前实际值可以接受。稳态时的居民消费占GDP 比重为69%， 而2017 年最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为58.8%。同样，由于本文模型没有纳入进出口因素， 因此， 稳态时的居民消费占GDP 比重高于目前实际值可以接受。

总体看， 本文认为参数校准模型能够较好地匹配当前我国经济金融特征。基于该模型， 将在下文通过脉冲响应函数模拟分析央行数字货币的经济效应。

（二） 脉冲响应函数分析

1.央行数字货币技术冲击的经济效应

假定央行数字货币技术冲击q_t的标准差为0.0006，它将通过式（4） 影响银行存款在家庭消费支出的支付比重， 进而对整体的宏观经济产生影响。图1 给出了央行数字货币技术冲击的经济效应。图1 显示， 发生一个正向的央行数字货币技术冲击q_t在当期会提高公众对央行数字货币的持有额（见图1 的b）， 随后在第二期则会快速下降， 但总体看还是增加了央行数字货币在经济中的流通额。图1 还显示， 央行数字货币技术的正向冲击导致了银行存款的下降（见图1 的d）， 但下降的幅度比较平滑， 而非断崖式的下降。有趣的是， 产出y 对央行数字货币技术冲击q_t的反应显示， 央行数字货币技术的提高短期内对产出的影响不明显， 但长期看有助于提高经济产出。与稳态时的经济产出相比， 可提升经济增速0.01 个百分点。

这意味着我国推出央行数字货币的总体经济效应是正面的： 一是不会导致银行存款规模发生断崖式的下降， 央行数字货币只会平滑地对银行存款产生一定的替代； 二是在长期有助于提高经济增速。

2.央行数字货币利率冲击的经济效应

央行数字货币利率为中央银行创造了一种新的货币政策工具， 假定（29） 式中的货币政策冲击ε^R_t的标准差为0.0025， 以此模拟一个正向的央行数字货币利率冲击的经济效应。图2 显示， 银行存款利率、银行贷款利率与央行数字货币利率的变化走势高度一致， 这意味着央行数字货币利率可以较好地传导至银行存款利率和贷款利率。同时， 实际投资i 和实际产出y 在当期即对央行数字货币利率冲击做出了反应， 说明央行数字货币利率可以在宏观经济调控上发挥作用。